網(wǎng)上有很多關(guān)于各大pos機(jī)介紹,各市場(chǎng)特點(diǎn)及主要選手簡(jiǎn)介的知識(shí)，也有很多人為大家解答關(guān)于各大pos機(jī)介紹的問(wèn)題，今天pos機(jī)之家(m.afbey.com)為大家整理了關(guān)于這方面的知識(shí)，讓我們一起來(lái)看下吧!

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1、各大pos機(jī)介紹

各大pos機(jī)介紹

（報(bào)告出品方：海通國(guó)際）

全球電商市場(chǎng)：哪些是大的電商市場(chǎng)，大的電商市場(chǎng)具備什么要素

從全球電商市場(chǎng)的規(guī)模的絕對(duì)值上，中國(guó)當(dāng)仁不讓居于首位，其次是美國(guó)、英國(guó)、韓 國(guó)等國(guó)家，我們認(rèn)為經(jīng)濟(jì)體量大小是決定電商市場(chǎng)絕對(duì)規(guī)模的決定性因素，水大魚大 的市場(chǎng)給了電商更大的空間，排名前 30 的國(guó)家中，發(fā)達(dá)國(guó)家的占比遠(yuǎn)高于發(fā)展中國(guó) 家，30 個(gè)國(guó)家中 21 個(gè)為發(fā)達(dá)國(guó)家/地區(qū)，9 個(gè)為發(fā)展中國(guó)家/地區(qū)，而位于 Top30 電商 市場(chǎng)的發(fā)展中國(guó)家，雖然人均 GDP 不及發(fā)達(dá)國(guó)家，但由于人口基數(shù)足夠大，電商市場(chǎng) 規(guī)模也名列前茅。

然而國(guó)家的經(jīng)濟(jì)發(fā)展水平和電商市場(chǎng)絕對(duì)值規(guī)模并不一定決定電商的滲透率情況，我 們把全球市場(chǎng)的電商滲透率做了排序，并把各國(guó)按照電商滲透率超過(guò) 25%， 15%~25%，15%以下進(jìn)行了分類，發(fā)現(xiàn)了一些有意思的現(xiàn)象： 韓國(guó)和日本地理位置接近，電商滲透率有很大不同； 美國(guó)的電商起步比中國(guó)更早，但滲透率低于中國(guó)； 印尼雖然是發(fā)展中國(guó)家，但電商滲透率并不低。

究其原因，我們認(rèn)為基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)（物流而非支付）、線下供給豐富度，是造成不同 市場(chǎng)電商滲透率高低（即電商發(fā)展水平差異）的原因，同時(shí)疫情及競(jìng)爭(zhēng)，也為電商滲 透率的變化帶來(lái)了一些變量。

1） 基礎(chǔ)設(shè)施： 電商主要基礎(chǔ)設(shè)施包括物流和支付，我們認(rèn)為物流是決定一個(gè)市場(chǎng)電商發(fā)展水平更重 要的要素。 便捷的購(gòu)物體驗(yàn)及低價(jià)是用戶向線上購(gòu)物遷移的主要驅(qū)動(dòng)力，而物流發(fā)展水平?jīng)Q定了 用戶收貨及退貨體驗(yàn)，物流成本也與商家利潤(rùn)水平息息相關(guān)，當(dāng)過(guò)高的物流成本侵蝕 掉商家利潤(rùn)時(shí)，線上商品與線下商品相比，吸引力也會(huì)下降。我們發(fā)現(xiàn)電商滲透率高 的國(guó)家和地區(qū)，其快遞市場(chǎng)往往與電商的聯(lián)系度更緊密，眾多的 3PL 物流提供商為賣 家提供了便捷的送貨服務(wù)（2-3 日送達(dá)）及低廉的價(jià)格，且成本不斷下降，如中國(guó)市 場(chǎng)，快遞競(jìng)爭(zhēng)格局分散，行業(yè)內(nèi)競(jìng)爭(zhēng)壓力大，快遞行業(yè)價(jià)格呈下降趨勢(shì)，電商件價(jià)格 可以做到 2 塊錢。東南亞市場(chǎng)也有眾多的物流提供商，根據(jù)東南亞快遞加盟商，相比 2018 年，當(dāng)前快遞價(jià)格下降了近一半，消費(fèi)者的物流體驗(yàn)也有顯著提升，如大部分雅 加達(dá)地區(qū)的快遞可以做到次日達(dá)。與之相對(duì)，美國(guó)電商市場(chǎng)發(fā)展早、規(guī)模大，但滲透 率并非全球領(lǐng)先，物流是制約其發(fā)展的重要因素，美國(guó)快遞行業(yè)發(fā)展時(shí)間早，行業(yè)格 局穩(wěn)定，3PL 玩家包括美國(guó)郵政、聯(lián)邦快遞、UPS，快遞價(jià)格貴且話語(yǔ)權(quán)強(qiáng)，而亞馬遜 的 FBA 網(wǎng)絡(luò)具備獨(dú)占性，其他電商平臺(tái)無(wú)法復(fù)用（詳細(xì)梳理參見“北美——電商有何特 點(diǎn)”）。

支付工具上，流暢的線上支付有利于電商用戶的轉(zhuǎn)化，但并不是決定性因素。東南亞 市場(chǎng)線上支付發(fā)展慢，現(xiàn)金支付仍是主要模式，但電商滲透率仍高于借記卡/信用卡 更為完善的巴西市場(chǎng)（支付及電商均使用 2019 年數(shù)據(jù)），目前線上支付在東南亞仍 未進(jìn)入成熟階段，但經(jīng)過(guò)疫情催化，印尼電商滲透率已經(jīng)提升至 28%。

2） 線下零售業(yè)發(fā)達(dá)程度： 電商是后于傳統(tǒng)零售發(fā)展的產(chǎn)物，突破了線下零售在“選址、定位、品類豐富度”等層 面的限制，在“多快好省”四個(gè)層面更進(jìn)一步滿足用戶需求?！半娚虄?yōu)于線下零售”的結(jié) 論是基于“線下零售沒能更好滿足消費(fèi)者的訴求”這一假設(shè)，如果一個(gè)市場(chǎng)中傳統(tǒng)零售 的布局能夠滿足消費(fèi)者豐富的需求，既有“線下選購(gòu)”的實(shí)感體驗(yàn)，又能提供便利性， 那么當(dāng)?shù)氐碾娚虧B透率提升是不是會(huì)因此滯后？我們覺得典型的例子是日本和美國(guó)。 首先，對(duì)比中美，雖然后者的電商起步更早，且也出現(xiàn)了類似亞馬遜這樣的全球巨頭 公司，但相較而言，美國(guó)的電商滲透率還不及中國(guó)。其次，看日韓，雖然經(jīng)濟(jì)發(fā)展水 平都居于相對(duì)較高的位置，但電商的滲透率和增速情況不同。其中，韓國(guó)的電商規(guī)模 增速在 2020 年經(jīng)歷了快速增長(zhǎng)，2021 年電商滲透率達(dá)到 31.5%。反觀日本，即使經(jīng) 過(guò)疫情的洗禮，其 2021 年的電商滲透率也僅為 9.7%。 根據(jù)德勤《2021 全球零售力量》報(bào)告統(tǒng)計(jì)出的全球 250 強(qiáng)零售榜單，美國(guó)有 74 家零 售商上榜，遠(yuǎn)高于其他國(guó)家，日本緊隨其后，有 28 家。其他上榜的國(guó)家包括：德國(guó) 18 家，英國(guó) 14 家，法國(guó) 12 家，韓國(guó) 8 家，加拿大 6 家，荷蘭、俄羅斯、西班牙、墨西哥、南非各 5 家，澳大利亞、巴西各 4 家。對(duì)比中、日、美三國(guó)上榜的零售品牌， 美國(guó)和日本的零首品牌從業(yè)覆蓋的國(guó)家數(shù)量、整體收入規(guī)模、門店數(shù)量及近年收入增 速上均領(lǐng)先中國(guó)。

美國(guó)的零售業(yè)于 80 年代開始繁榮。一方面，美國(guó)人均 GDP 持續(xù)穩(wěn)定增長(zhǎng) 帶來(lái)日用 品、雜貨和食物銷售市場(chǎng)規(guī)模擴(kuò)大；另一方面銀行貸款利率在這段時(shí)間迅速下降，疊 加資產(chǎn)升值，零售業(yè)并購(gòu)空前頻繁， 90 年代并購(gòu)交易數(shù)量達(dá)到頂峰，同時(shí)美國(guó)日用 品雜貨和食物銷售行業(yè)集中度不斷提高 。從數(shù)字上說(shuō)，我們對(duì)美國(guó)已上市的零售商和 品牌商進(jìn)行了梳理，選取市值在 40 億美元以上（以 9/26/2022 市值為準(zhǔn)），剔除純電 商平臺(tái)及汽車房產(chǎn)等耐用品零售商（詳細(xì)梳理參見“北美——電商有何特點(diǎn)”），我們 發(fā)現(xiàn)美國(guó)美國(guó)的零售商和品牌商：1）成立時(shí)間久，品牌心智強(qiáng)，除RH、Five Below等 少數(shù)公司成立于 2000 年后，其余玩家均在 2000 年前成立；2）品類覆蓋全面，服飾、 鞋類、體育用品、家具、玩具、美妝等均有對(duì)應(yīng)的零售商及品牌商；3）價(jià)格范圍 廣，既有大眾型的百貨公司/賣場(chǎng)，也有折扣店、高端產(chǎn)品等。 再看日本，其零售業(yè)從六十年代開始起步，在七十年代大量引進(jìn)美國(guó)先進(jìn)的零售連鎖 的運(yùn)營(yíng)模式，經(jīng)過(guò)三十年的長(zhǎng)足發(fā)展，零售業(yè)供應(yīng)鏈相關(guān)配套設(shè)施健全，實(shí)體店服務(wù) 意識(shí)強(qiáng)，服務(wù)能力完善，能提供給消費(fèi)者各種各樣優(yōu)質(zhì)的服務(wù)。在日本，電商直到九 十年代末才開始發(fā)展，亞馬遜于2000年才進(jìn)入日本市場(chǎng)。另外，日本土地面積狹小， 人口集中，國(guó)民貧富差距小。人口集中的好處在于單位土地面積內(nèi)的實(shí)體店可以覆蓋 到更多的人口，這樣能很好的提升貨品配送的效率和靈活性。同樣，國(guó)土面積狹小使 不同的地區(qū)的生活習(xí)俗文化觀念等差別變得很小，各地更趨向于相同的消費(fèi)習(xí)慣，貧 富差距小也更容易形成統(tǒng)一的消費(fèi)需求。對(duì)于零售業(yè)而言，這樣更容易形成全國(guó)的連 鎖覆蓋，形成一個(gè)統(tǒng)一的零售市場(chǎng)。我們整理了日本前 10 大線下零售商品牌，悉數(shù) 為上市公司，且經(jīng)營(yíng)時(shí)間久，店鋪數(shù)在日本覆蓋面積廣。比如 7-11，羅森和全家在日 本店鋪數(shù)均超過(guò) 1 萬(wàn)家；對(duì)比中國(guó)，前十大連鎖品牌中只有易捷便利店店鋪數(shù)過(guò)萬(wàn)。 。

3） 疫情及競(jìng)爭(zhēng)： 疫情催化下，全球電商得到了快速發(fā)展，疫情前低滲透，但市場(chǎng)體量大的區(qū)域提升更 為明顯，如東南亞及拉美地區(qū)。根據(jù) Euromonitor 數(shù)據(jù)，印尼市場(chǎng)電商滲透率由 2019 年的 10%提升到 2021 年的 28%，巴西市場(chǎng)電商滲透率由 2019 年 8%提升到 2021 年的 18%，vs. 美國(guó)市場(chǎng)由 2019 年的 15%提升至 2021 年的 21%。在疫情背景下，除了由疫 情帶來(lái)的用戶行為遷移，快速增長(zhǎng)的新市場(chǎng)也吸引了更多玩家進(jìn)入，新進(jìn)入者也促進(jìn) 了當(dāng)?shù)仉娚痰陌l(fā)展，如 Shopee 在 2019 年底進(jìn)入巴西市場(chǎng)，J&T 除東南亞外也開始探 索拉美及美國(guó)市場(chǎng)。 綜合電商市場(chǎng)規(guī)模及滲透率的影響因素，以下我們也將圍繞市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)體量、電商基礎(chǔ) 設(shè)施、線下供給、用戶購(gòu)買特征等維度，對(duì)全球主要市場(chǎng)的電商特點(diǎn)及競(jìng)爭(zhēng)格局進(jìn)行 分析。

北美： 市場(chǎng)是什么樣：主要經(jīng)濟(jì)體包括美國(guó)及加拿大，用戶消費(fèi)能力強(qiáng)，電商規(guī)模 在世界居于前列 ，但滲透率仍有提升空間

北美地區(qū)包括美國(guó)、加拿大、格陵蘭島、圣皮埃爾（法屬領(lǐng)地）、百慕大群島（英屬 領(lǐng)地），美國(guó)和加拿大是最主要的經(jīng)濟(jì)體，其中美國(guó)在人口&GDP 的貢獻(xiàn)達(dá)到 90%。 從經(jīng)濟(jì)發(fā)展水平看，美國(guó)及加拿大均為傳統(tǒng)發(fā)達(dá)國(guó)家，人均 GDP 超 5 萬(wàn)美元。從人口 看，加拿大地廣人稀，人口僅有 3800 萬(wàn)。

從市場(chǎng)規(guī)?？矗绹?guó)及加拿大電商規(guī)模全球居前。美國(guó) 2021 年電商規(guī)模達(dá)到了 7,874 億美元，是全球第二大電商市場(chǎng)；盡管人口少，加拿大 2021 年電商市場(chǎng)規(guī)模也達(dá)到 了 806 億美元，全球排名第七。同時(shí)，美國(guó)及加拿大的用戶購(gòu)買能力強(qiáng)，根據(jù) Euromonitor，2021 年美國(guó)/加拿大電商用 2021 年人均消費(fèi)金額分別為 2,994/2,986 美 元。對(duì)比美國(guó)、東南亞、南美及中國(guó)等國(guó)家和地區(qū)的代表電商平臺(tái)單價(jià)，Amazon 件 單價(jià)達(dá)到 37 美元（估算值），是單價(jià)最高的平臺(tái)。

與排名靠前的電商規(guī)模及高人均電商消費(fèi)相對(duì)，美國(guó)及加拿大的電商滲透率在全球范 圍內(nèi)仍有提升空間。盡管經(jīng)過(guò) 20 多年的發(fā)展（美國(guó)是最早有電商雛形的國(guó)家，相對(duì) 成型的網(wǎng)上購(gòu)物可追溯到 1995 年亞馬遜和 eBay 的成立），美國(guó)也已成為全球電商第 二大市場(chǎng)，但其 2021 年電商滲透率為 21%，排名第五，次于中國(guó)、印尼、韓國(guó)等國(guó) 家，加拿大 2021 年電商滲透率為 20%，排名第 8。

電商有何特點(diǎn)：用戶搜索心智強(qiáng)；上游物流商格局穩(wěn)定且價(jià)格高；線下零售 和品牌商品供給豐富

總體看，美國(guó)與加拿大市場(chǎng)具有相似性，我們認(rèn)為，與發(fā)展中國(guó)家相對(duì)，美加高度發(fā) 達(dá)的經(jīng)濟(jì)造就了不同的用戶購(gòu)物行為，以及較高的物流費(fèi)用、豐富的品牌供給，是兩 個(gè)國(guó)家電商滲透率提升慢于發(fā)展中國(guó)家的原因。

1） 用戶側(cè)：網(wǎng)絡(luò)發(fā)展早，用戶經(jīng)歷了完整 PC 時(shí)代，具備較強(qiáng)的搜索心智，目前美國(guó) /加拿大 PC 電商的均超過(guò) 60%（vs.中國(guó) 85%電商 GMV 來(lái)自手機(jī)）

1995 年被普遍認(rèn)為是國(guó)際互聯(lián)網(wǎng)商業(yè)化元年，美國(guó)電商平臺(tái) Amazon、eBay 也成立于 1995 年。在之后的 5 年里，美國(guó)與加拿大的互聯(lián)網(wǎng)滲透率快速增長(zhǎng)，并在 2000 年實(shí) 現(xiàn)約半數(shù)人口接入互聯(lián)網(wǎng)。到 2007 年 Apple 推出第一款 iPhone 手機(jī)，拉開移動(dòng)互聯(lián) 網(wǎng)時(shí)代的序幕時(shí)，美加兩國(guó)互聯(lián)網(wǎng)滲透率已高于 70%。大部分的美加用戶群體經(jīng)歷了 完整的 PC 時(shí)代，在此階段，北美市場(chǎng) PC 電商已逐步將用戶心智塑造成型。而中國(guó)的 互聯(lián)網(wǎng)發(fā)展起步較晚，互聯(lián)網(wǎng)與移動(dòng)互聯(lián)網(wǎng)發(fā)展幾乎同步進(jìn)行，2000 年中國(guó)互聯(lián)網(wǎng)滲 透率低于三分之一，2007 年中國(guó)也僅有不到五分之一的人口接入互聯(lián)網(wǎng)。而到 2010 年，中國(guó)互聯(lián)網(wǎng)滲透率與移動(dòng)互聯(lián)網(wǎng)滲透率之差已縮小至 10%左右。因此中國(guó)電商用 戶人群未經(jīng)歷完整的 PC 時(shí)代而直接進(jìn)入移動(dòng)時(shí)代，其用戶心智也更多地受到移動(dòng)電 商的影響。

由于北美用戶的電商購(gòu)物習(xí)慣主要在 PC 階段就開始培養(yǎng)，用戶的搜索心智更強(qiáng)，即 使到 2021 年，美國(guó)/加拿大 PC 電商的貢獻(xiàn)仍有 60%/76%，而中國(guó) 2021 年中國(guó)移動(dòng)電 商 GMV 占比已超過(guò) 80%。

2） 物流：美國(guó) 3PL 物流網(wǎng)絡(luò)發(fā)展時(shí)間早，格局穩(wěn)定，價(jià)格高昂，而亞馬遜的 FBA 網(wǎng) 絡(luò)具備獨(dú)占性，其他電商平臺(tái)無(wú)法復(fù)用

美國(guó)快遞行業(yè)發(fā)展時(shí)間早，行業(yè)格局穩(wěn)定，3PL 玩家包括美國(guó)郵政、聯(lián)邦快遞、 UPS，聯(lián)邦快遞和 UPS 分別成立于 1947 年和 1901 年，2020 年三家公司合計(jì)件量 份額占比達(dá) 78%。此外，亞馬遜 FBA（2006 年開始）份額持續(xù)提升，2020 年達(dá)到 21%，但目前仍主要服務(wù)于內(nèi)部業(yè)務(wù)，外部平臺(tái)難以復(fù)用。而中國(guó)快速行業(yè)3PL 玩 家眾多，格局分散，已成為電商的重要基礎(chǔ)設(shè)施。

在穩(wěn)定的行業(yè)格局下，美國(guó)快遞行業(yè)價(jià)格戰(zhàn)壓力小，快遞價(jià)格整體呈上升趨勢(shì)，2021 年接近 10 美元/件（陸運(yùn)件）。與之相對(duì)，中國(guó)競(jìng)爭(zhēng)格局分散，行業(yè)內(nèi)競(jìng)爭(zhēng)壓力大， 服務(wù)同質(zhì)化，快遞行業(yè)價(jià)格呈下降趨勢(shì)，2021 年單件快遞價(jià)格平均僅 1.4 美元。因此 對(duì)美國(guó)的電商平臺(tái)而言，3PL 快遞價(jià)格貴且話語(yǔ)權(quán)強(qiáng)（例如 UPS 拒絕在圣誕忙季幫亞 馬遜加班），亞馬遜為了以更低成本、和更快的速度來(lái)更好的滿足的用戶訴求，持續(xù) 投入自建物流，也形成了有別于其他競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手的壁壘。

3）供給側(cè)：美國(guó)線下零售及品牌供給豐富，發(fā)展歷程長(zhǎng)，具備通過(guò)線下渠道/品牌 網(wǎng)站等方式滿足用戶需求的能力

根據(jù)德勤《2021 全球零售力量》報(bào)告統(tǒng)計(jì)出的全球 250 強(qiáng)零售榜單，美國(guó)有 74 家 零售商上榜，遠(yuǎn)高于其他國(guó)家，日本 28 家，德國(guó) 18 家，英國(guó) 14 家，法國(guó) 12 家， 韓國(guó) 8 家，加拿大 6 家，荷蘭、俄羅斯、西班牙、墨西哥、南非各 5 家，澳大利 亞、巴西各 4 家。 我們對(duì)美國(guó)已上市的零售商和品牌商進(jìn)行了梳理，選取市值在 40 億美元以上（以 9/26/2022市值為準(zhǔn)），剔除純電商平臺(tái)及汽車房產(chǎn)等耐用品零售商，我們發(fā)現(xiàn)美 國(guó)美國(guó)的零售商和品牌商：1）成立時(shí)間久，品牌心智強(qiáng)，除 RH、Five Below 等少 數(shù)公司成立于 2000 年后，其余玩家均在 2000 年前成立；2）品類覆蓋全面，服 飾、鞋類、體育用品、家具、玩具、美妝等均有對(duì)應(yīng)的零售商及品牌商；3）價(jià) 格范圍廣，既有大眾型的百貨公司/賣場(chǎng)，也有折扣店、高端產(chǎn)品等。

美國(guó)品牌商銷售占比高，零售渠道也相對(duì)集中。以典型非標(biāo)品服飾品類（含鞋類）為 例，美國(guó) 2021 前十大服飾品牌市場(chǎng)份額超過(guò) 20%（vs.中國(guó) 12%），非前 Top 100 品牌 市場(chǎng)份額占比 52%（vs.中國(guó)超過(guò) 70%）；零售渠道上，不計(jì)算電商平臺(tái)排名，根據(jù) Euromonitor 數(shù)據(jù)，我們發(fā)現(xiàn)美國(guó)前十零售商的在零售行業(yè)中份額占比超過(guò) 30%，而中 國(guó)不足 3%。

競(jìng)爭(zhēng)格局如何：亞馬遜通過(guò)極致的履約服務(wù)（FBA）和增值服務(wù)（Prime）占 據(jù)了用戶心智；此外美國(guó)及加拿大的電商玩家還包括獨(dú)立站、開拓電商渠道 的傳統(tǒng)零售商等

美國(guó)與加拿大兩個(gè)國(guó)家競(jìng)爭(zhēng)格局類似，都形成了一超（Amazon）多強(qiáng)（獨(dú)立站、其 他零售商的線上渠道等）的格局。 一超：亞馬遜通過(guò)持續(xù)在 1）履約（自建物流，最早做次日達(dá)的物流平臺(tái)）；2）供給 （從圖書品類開始做起，不斷豐富商品品類，目前已打造為“萬(wàn)物商店”）；3）其他 增值服務(wù)（Prime 會(huì)員）的等方面投入，堅(jiān)決的將電商賺來(lái)的錢都投入到最大化提升 用戶體驗(yàn)上，與其他競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手拉開了差距，目前在美國(guó)電商市場(chǎng)中的份額超過(guò) 40%。 多強(qiáng)：由于 1）北美用戶電商搜索心智強(qiáng)、品牌成熟，品牌玩家可以借助搜索引擎通 過(guò) DTC 的方式觸達(dá)用戶；2）市場(chǎng)買量渠道集中，投放簡(jiǎn)單，通過(guò) Shopify 建獨(dú)立站的 方式也可以便捷觸達(dá)用戶，因此北美電商玩家還包括 Walmart，Bestbay、Target、 Hudson Bay （加拿大）等線下起家的零售商，獨(dú)立站、ebay、Kijiji（加拿大）等二手 交易平臺(tái)。

一些新的變化：中國(guó)電商玩家借助供應(yīng)鏈優(yōu)勢(shì)，社交平臺(tái)借助流量?jī)?yōu)勢(shì)也開 始切入美國(guó)電商市場(chǎng)

早期中國(guó)玩家主要是通過(guò)作為亞馬遜/ebay 賣家的方式參與北美電商市場(chǎng)的競(jìng)爭(zhēng)，隨 著電商出海經(jīng)驗(yàn)的累積，及國(guó)內(nèi)電商紅利期的消退，越來(lái)越多的玩家開始在北美市場(chǎng) 尋求發(fā)展機(jī)會(huì)，目前 Shein 已經(jīng)在美國(guó)小有成績(jī)，PDD 在今年 9 月在美國(guó)也推出了跨 境電商新項(xiàng)目 TEMU，TikTok 在美國(guó)社交媒體中占據(jù)了一席之地，也在其他國(guó)家上線 了直播電商，我們預(yù)計(jì)未來(lái)也有望拓展至美國(guó)市場(chǎng)。

1） Shein：Shein 成立于 2008 年，早期主要經(jīng)營(yíng)婚紗跨境電商，后轉(zhuǎn)型快時(shí)尚女裝， 2014 年 Shein 品牌正式成立，根據(jù) 36kr，2022 年上半年 Shein GMV 達(dá) 220 億美 金，美國(guó)是其第一大市場(chǎng)。主打低價(jià)心智、深入改造供應(yīng)鏈、及抓住海外流量紅 利期通過(guò) KOL 內(nèi)容獲客，是 Shein 能取得成功的關(guān)鍵要素。根據(jù) App Annie，Shein 在美國(guó)的月活接近 2,000 萬(wàn)，在今年 4-5 月下載量一度超過(guò)亞馬遜。

2） TikTok：2016 年推出，2018 年合并了在美國(guó)青少年中頗有聲量的 Music.ly，隨著 在美國(guó)市場(chǎng)的持續(xù)投入（買量+品牌活動(dòng)+內(nèi)容投入）及疫情帶來(lái)的流量紅利， TikTok 已經(jīng)成為美國(guó)具有影響力的社交媒體平臺(tái)，月活用戶達(dá) 1.1 億，用戶滲透率 達(dá) 30%。TikTok 尚未在美國(guó)正式推出直播帶貨功能，但其在 2020 年底開始就與沃 爾瑪?shù)壬碳液献鳎囁辈?，我們預(yù)計(jì) TikTok 后續(xù)也有望在美國(guó)市場(chǎng)正式開通直 播電商。

3） PDD TEMU：PDD 于今年 9 月上線了跨境電商 TEMU，使用專業(yè)買手模式，所有供 貨商賣家的貨發(fā)到國(guó)內(nèi)倉(cāng)庫(kù)，PDD 統(tǒng)一安排物流發(fā)送到美國(guó)，拼多多統(tǒng)一定零售 價(jià)，負(fù)責(zé)支付物流獲客的成本，但 TEMU 不承擔(dān)庫(kù)存，未售出的商品將退回商 家。TEMU 單日下載量在 4 萬(wàn)，10 月以來(lái)日均 DAU（10.1-10.8）達(dá)到 13 萬(wàn)。

東亞： 日韓占據(jù)全球市場(chǎng)靠前地位，線下零售的發(fā)展差異決定了日本格局單一，韓 國(guó)更為分散

日韓的電商市場(chǎng)起步較早，且比較發(fā)達(dá)。根據(jù) Euromonitor，兩個(gè)國(guó)家 2021 年電商市 場(chǎng)分別占據(jù)全球第四和第五的位置：韓國(guó)（全球第四，電商總額$142.9bn）日本（全 球第五，電商總額$132.8bn）。但兩個(gè)國(guó)家又有差異性，比如日本的線下消費(fèi)依然活 躍，雖然電商滲透率伴隨疫情有提升的趨勢(shì)，比起韓國(guó)仍然不足。

雖然經(jīng)濟(jì)發(fā)展水平都居于相對(duì)較高的位置，但電商的滲透率和增速情況不同。其中， 韓國(guó)的電商規(guī)模增速在 2020 年經(jīng)歷了快速增長(zhǎng)，2021 年延續(xù)了這個(gè)增長(zhǎng)趨勢(shì)（2020 增速 26.6%，2021年增速 32.8%）；電商滲透率較高，2021年電商滲透率達(dá)到 31.5%。 反觀日本，雖然電商規(guī)模在 2020 年也較快增長(zhǎng)，增速為 25.3%，但 2021 年增速回落 到 15.8%，經(jīng)過(guò)疫情的洗禮，2021 年的電商滲透率也僅為 9.7%。

日韓市場(chǎng)的特點(diǎn)

我們認(rèn)為，日韓同為發(fā)達(dá)國(guó)家，經(jīng)濟(jì)發(fā)展水平接近，電商發(fā)展水平有差異的原因有以 下 3 點(diǎn)：1）從零售業(yè)態(tài)看，日本的線下零售業(yè)態(tài)發(fā)達(dá)；2）從電商基礎(chǔ)設(shè)施看，韓國(guó) 的物流提供商較為分散，且韓國(guó)用戶線上支付習(xí)慣更好；3）用戶端看，兩國(guó)消費(fèi)者 習(xí)慣不同，韓國(guó)電商用戶的 ARPPU 值更高。

1）從零售業(yè)態(tài)看，日本的線下零售業(yè)態(tài)發(fā)達(dá)

日本是零售強(qiáng)國(guó)，其線下店鋪在購(gòu)物空間和分布上具有優(yōu)勢(shì)，購(gòu)物便捷，體驗(yàn)好，使 消費(fèi)者線上購(gòu)物需求并不強(qiáng)烈；且即使經(jīng)過(guò)疫情的洗禮，日本線下主要業(yè)態(tài)還在擴(kuò)張 而非萎縮狀態(tài)。2021 年日本全國(guó) 11,897 家超市全年?duì)I收為 13.2 萬(wàn)億日元（約合人民 幣 7,283 億元），較 2020 年增長(zhǎng) 2.3%，連續(xù)兩年正增長(zhǎng)。 日本的零售業(yè)從六十年代開始起步，在七十年代大量引進(jìn)美國(guó)先進(jìn)的零售連鎖的運(yùn)營(yíng) 模式，經(jīng)過(guò)三十年的長(zhǎng)足發(fā)展，零售業(yè)供應(yīng)鏈相關(guān)配套設(shè)施健全，電商直到九十年代 末才開始發(fā)展，比如亞馬遜于 2000 年才進(jìn)入日本市場(chǎng)。經(jīng)過(guò)幾十年的發(fā)展于與洗 禮，日本線下零售業(yè)有不可比擬的優(yōu)勢(shì)：1）實(shí)體店服務(wù)意識(shí)強(qiáng)：日本線下零售的服 務(wù)人員服務(wù)能力完善，能提供給消費(fèi)者各種各樣優(yōu)質(zhì)的服務(wù)。2）容易形成連鎖品 牌：日本土地面積狹小，人口集中，國(guó)民貧富差距小。人口集中的好處在于單位土地 面積內(nèi)的實(shí)體店可以覆蓋到更多的人口，這樣能很好的提升貨品配送的效率和靈活 性。國(guó)土面積狹小使不同的地區(qū)的生活習(xí)俗文化觀念等差別變得很小，各地更趨向于 相同的消費(fèi)習(xí)慣，貧富差距小也更容易形成統(tǒng)一的消費(fèi)需求。對(duì)于零售業(yè)而言，這樣 更容易形成全國(guó)的連鎖覆蓋，形成一個(gè)統(tǒng)一的零售市場(chǎng)。 根據(jù)德勤的報(bào)告《2022 全球零售力量》，在全球零售品牌 250 強(qiáng)中，日本的零售企業(yè) 有 29家上榜，在全球各國(guó)中僅次于美國(guó)（該榜單中，韓國(guó)只有 5個(gè)品牌進(jìn)入榜單）。 我們整理了日本 10 大線下零售商品牌，悉數(shù)為上市公司，且經(jīng)營(yíng)時(shí)間久，店鋪數(shù)在 日本覆蓋面積廣。比如 7-11，羅森和全家在日本店鋪數(shù)均超過(guò) 1 萬(wàn)家；對(duì)比中國(guó)，前 十大連鎖品牌中只有易捷便利店店鋪數(shù)過(guò)萬(wàn)。

2）從電商基礎(chǔ)設(shè)施看，韓國(guó)的物流提供者多，用戶線上支付習(xí)慣更為發(fā)達(dá)

日本的快遞業(yè)格局穩(wěn)定，單票成本逐年上升：日本快遞市場(chǎng) 80%的份額都由三家快遞 公司占據(jù)；由于人工成本的上漲，直接導(dǎo)致快遞價(jià)格的上漲，目前每件包裹的平均成 本約為 400-500 日元（約合 24-30 元人民幣）；意味著電商玩家若需提供令人滿意的 履約體驗(yàn)需要自建物流體系（Amazon 在日本得益于 FBA 服務(wù)早早實(shí)現(xiàn)了當(dāng)日達(dá)、免配送費(fèi)；Rakuten 之前與三大快遞服務(wù)商合作，現(xiàn)在嘗試自建物流體系）；韓國(guó)的物 流快遞行業(yè)格局比較分散，頗有競(jìng)爭(zhēng)趨勢(shì)：國(guó)內(nèi)外的玩家包括 CJ Logistics, Pants Logistics, Lotte Global Logistics 等都占有一席之地。

移動(dòng)支付，韓國(guó)的普及率更廣：在韓國(guó)，每月有超過(guò) 30 萬(wàn)人在購(gòu)買新手機(jī)時(shí)會(huì)選擇 具備能儲(chǔ)存銀行交易資料并進(jìn)行交易信息加密功能的手機(jī)，移動(dòng)支付業(yè)務(wù)在手機(jī)刷卡 過(guò)程中得到充分的顯現(xiàn)。在日本，現(xiàn)金和信用卡還是主要的支付方式：2018 年現(xiàn)金和 信用卡是日本互聯(lián)網(wǎng)用戶使用比例最高的支付方式。使用手機(jī)支付（Apple Pay、Line Pay）的比例依然較低，在 11.8%。

3）從用戶端看，兩國(guó)消費(fèi)者習(xí)慣不同，韓國(guó)電商用戶的 ARPPU 值更高

韓國(guó)的消費(fèi)者對(duì)于高客單價(jià)的產(chǎn)品接受能力比較強(qiáng)， 2021 年，韓國(guó)電商的人均年度 客單價(jià)貢獻(xiàn)達(dá)到 2,734 美金，高于歐洲各國(guó)的水平；而日本僅為 1,134 美金。 一方面，日本發(fā)達(dá)的線下零售業(yè)使得日本消費(fèi)者更喜歡進(jìn)店購(gòu)物。另一方面，日本消 費(fèi)者非常關(guān)心產(chǎn)品質(zhì)量，也關(guān)心產(chǎn)品的一些細(xì)節(jié)，包括包裝、標(biāo)簽甚至購(gòu)物憑證。同 時(shí)，和歐美消費(fèi)者相比，日本消費(fèi)者對(duì)于品牌的忠誠(chéng)度更高，復(fù)購(gòu)率也更高，且日本 消費(fèi)者的購(gòu)買決策都是經(jīng)過(guò)深思熟慮，退貨率比較低。

日韓市場(chǎng)的電商玩家

目前，兩國(guó)分別有一些本土電商玩家，跨境玩家只有 Amazon 日本和 eBay 韓國(guó) （Amazon 無(wú)韓國(guó)站），但后者已經(jīng)被本土玩家收購(gòu)，屬于本地化運(yùn)營(yíng)狀態(tài)。總體來(lái) 看，日本的電商格局比較單一，玩家少，頭部玩家市占高；韓國(guó)的電商格局比較分 散。 在韓國(guó)，Naver 和 Coupang 交替競(jìng)爭(zhēng)頭號(hào)玩家，另外有 Tmon 等玩家處在第二梯隊(duì)。 2022 年上半年 Coupang 的 GMV 已經(jīng)超過(guò)了 Naver。前者的物流履約效率使得更多消 費(fèi)者及時(shí)收到商品，體驗(yàn)更佳。而后者也在通過(guò)加強(qiáng)物流服務(wù)迎頭趕上，比如自 2020 年開始，Naver 相繼與 CJ 大韓通運(yùn)等公司合作，通過(guò)吸引外部力量加強(qiáng)物流、生鮮等 其缺乏的服務(wù)短板，專注于提高 Naver Smart Store 的競(jìng)爭(zhēng)力和銷售額。

日本樂(lè)天： Rakuten 旗下的 Rakuten Ichiba 是日本目前最大的實(shí)物電商平臺(tái)（2021 年， 以線上實(shí)物商品銷售 GMV 記）。Rakuten 集團(tuán) 1997 年成立，同年 5 月電商板塊開始 運(yùn)營(yíng)，2000 年集團(tuán)于日本上市。Ichiba 電商平臺(tái) 2019 年共計(jì)商家 48,661 個(gè)，2021 年 國(guó)內(nèi)電商 GTV 超過(guò)日元 5trn（增速+10.4%YoY），有 9850 萬(wàn)用戶，大約占了日本總?cè)?口的 80%。目前 Rakuten 集團(tuán)多種業(yè)務(wù)經(jīng)營(yíng)，公司把核心業(yè)務(wù)板塊劃分為“互聯(lián)網(wǎng)服 務(wù)”、“金融科技”和“移動(dòng)服務(wù)”。

Rakuten 是 3P 電商平臺(tái)，商家數(shù)是 GMS（General Merchandise Sales，與 GMV 概念等 同）重要的驅(qū)動(dòng)因素。2017~2021 年平臺(tái)商家數(shù)不斷提升。優(yōu)質(zhì)的商家供給帶來(lái)消費(fèi) 者粘性。2021 年 Rakuten 國(guó)內(nèi)電商業(yè)務(wù) GMS 超過(guò) JPY5trn，主要由用戶數(shù)提升以及客 單價(jià)提升驅(qū)動(dòng)；與此同時(shí)，Rakuten 還新建了國(guó)內(nèi)物流履約中心，為單均客單價(jià)超過(guò) JPY3980 的用戶提供免費(fèi)配送服務(wù)。 日本雅虎：雅虎日本由雅虎日本公司運(yùn)營(yíng)的一家門戶網(wǎng)站，其在日本的搜索引擎和門 戶網(wǎng)站市場(chǎng)中位居業(yè)界第一位。日本雅虎是一家集合購(gòu)物和資訊的平臺(tái)，類似中國(guó)淘 寶和新浪合體的銷售信息一體化平臺(tái)。雅虎網(wǎng)站月活躍客戶數(shù)量高達(dá) 2829 萬(wàn)，是日 本國(guó)內(nèi)第三大電商平臺(tái)，前兩名分別為日本樂(lè)天和日本亞馬遜。

日韓電商市場(chǎng)：缺乏跨境玩家，但是否存在變數(shù)？

除了 Amazon 日本和 eBay 韓國(guó)，日韓市場(chǎng)暫無(wú)其他占據(jù)優(yōu)勢(shì)地位的跨境電商平臺(tái)。且 之前獨(dú)立運(yùn)營(yíng) Auction 和 G-market 的 eBay 韓國(guó)已經(jīng)被聯(lián)合收購(gòu)，新東家也不再是跨國(guó) 企業(yè)，使得日韓的電商市場(chǎng)的格局更加偏向本地化強(qiáng)勢(shì)的狀態(tài)。 究其原因，我們認(rèn)為有以下幾點(diǎn)原因：1）日韓人口結(jié)構(gòu)老齡化趨勢(shì)嚴(yán)重，跨境電商 在選擇進(jìn)入市場(chǎng)時(shí)未必優(yōu)先考慮這兩個(gè)國(guó)家。日本老齡化社會(huì)嚴(yán)重，新的電商形態(tài)未 必適合當(dāng)?shù)厥袌?chǎng)。日本全國(guó) 65 歲以上的老年人占總?cè)丝诘谋壤_(dá) 28.4%，達(dá)到 3588 萬(wàn)人，平均每四個(gè)日本人之中就有一個(gè)接近 7 旬的老人。這一比例今后還會(huì)進(jìn)一步上 升，在 2025 年達(dá)到 30%，2040 年達(dá)到 35.3%。；韓國(guó)的人口數(shù)已經(jīng)走向飽和狀態(tài)，未 來(lái)也會(huì)步入老齡化社會(huì)結(jié)構(gòu)；韓國(guó)的老齡化速度是經(jīng)合組織成員國(guó)平均值 (2.6%)的 1.7 倍，增速最快。 目前，韓國(guó)老齡人口比率為 15.7%，在經(jīng)合組織 37 個(gè)成員國(guó)中排名第 29 位。 如果按此趨勢(shì)，到 20 年后的 2041 年，這一比率將達(dá)到 33.4%，每 3 人中就有 1 人是老人。

2）韓國(guó)電商的履約時(shí)效有用戶心智，跨境電商難以突破；Coupang 是從生鮮品類起 家，其 211 火箭送達(dá)已經(jīng)在韓國(guó)市場(chǎng)培養(yǎng)了有粘性的用戶心智（Naver 也在效仿）； 跨境電商商家若非共供應(yīng)鏈具有明顯優(yōu)勢(shì)，其較為冗長(zhǎng)的物流鏈路也很難突破 Coupang 的心智。 但走向未來(lái)，我們認(rèn)為日韓市場(chǎng)也可能存在變數(shù)，我們的觀察是：1）在東南亞&北美 市場(chǎng)較為擁擠、歐洲市場(chǎng)萎靡、拉美市場(chǎng)有一定的進(jìn)入門檻的前提下，電商市場(chǎng)規(guī)模 龐大的日韓市場(chǎng)有可能成為跨境玩家的下一個(gè)選擇；2）Coupang 已經(jīng)于 22 年 4 月開 始邀請(qǐng)中國(guó)的跨境賣家入駐平臺(tái)，意味著會(huì)有更多低價(jià)商品涌入平臺(tái)，有可能給韓國(guó) 的電商市場(chǎng)帶來(lái)一定的新變化。

東南亞： 市場(chǎng)是什么樣：人口基數(shù)大、區(qū)域經(jīng)濟(jì)發(fā)展不平衡、互聯(lián)網(wǎng)滲透率高但網(wǎng)速 差

東南亞主要包括 11 個(gè)國(guó)家，總?cè)丝诔?6 億，考慮到人口基數(shù)及經(jīng)濟(jì)發(fā)展水平，多數(shù)互 聯(lián)網(wǎng)公司主要在印尼度西亞，越南，泰國(guó)，馬來(lái)，菲律賓，新加坡 6 個(gè)國(guó)家開展業(yè)務(wù) （其余國(guó)家還包括文萊、緬甸、柬埔寨等，人口較少，或經(jīng)濟(jì)相對(duì)較不發(fā)達(dá)），此 外，東南亞領(lǐng)先電商玩家 Shopee 也在中國(guó)臺(tái)灣開展業(yè)務(wù)，因此我們?cè)诒疚挠懻撝幸?將臺(tái)灣地區(qū)納入討論范圍。整體看，東南亞主要的 6 個(gè)國(guó)家+中國(guó)臺(tái)灣呈現(xiàn)出整體人 口基數(shù)大、區(qū)域經(jīng)濟(jì)發(fā)展不平衡、互聯(lián)網(wǎng)滲透率高但網(wǎng)速差等特點(diǎn)。1）從人口看， 主要東南亞國(guó)家+臺(tái)灣人口共計(jì) 6.12 億，其中印尼占 2.7 億，是東南亞第一大國(guó)；人 口結(jié)構(gòu)也相對(duì)年輕，48%的人口在 30 歲以下；2）經(jīng)濟(jì)發(fā)展水平看，東南亞國(guó)家發(fā)展 并不平衡，總量上，印尼人口多，經(jīng)濟(jì)體量大，是唯一一個(gè) GDP 超過(guò)萬(wàn)億美金的國(guó) 家；從人均 GDP 看，東南亞國(guó)家可分為 3 個(gè)梯度，包括新加坡、臺(tái)灣、馬來(lái)西亞 3 個(gè) 發(fā)達(dá)市場(chǎng)，人均 GDP 超過(guò) 1 萬(wàn)美金，及泰國(guó)、印尼兩個(gè)中等發(fā)展市場(chǎng)，人均 GDP 在 3,500-10,000 美金之間，還有越南、菲律賓兩個(gè)相對(duì)欠發(fā)達(dá)市場(chǎng)，人均 GDP 低于 3,500 美金；此外，不同國(guó)家之間的語(yǔ)言文化也有較大差異；3）從網(wǎng)絡(luò)發(fā)展水平看，東南 亞與中國(guó)類似，智能手機(jī)滲透率快速提升，當(dāng)前主要國(guó)家的移動(dòng)互聯(lián)網(wǎng)滲透率均在一 半以上，但網(wǎng)絡(luò)的基礎(chǔ)設(shè)施條件并不好，多數(shù)國(guó)家的網(wǎng)速慢于中國(guó)。

電商市場(chǎng)有什么特點(diǎn)：用戶消費(fèi)習(xí)慣與中國(guó)類似，對(duì)電商接受程度高，疫情 后電商滲透率快速拉升，印尼市場(chǎng)滲透率已與中國(guó)市場(chǎng)相近

疫情催化下，東南亞市場(chǎng)實(shí)物電商規(guī)?？焖?gòu)?2016 年 180 億美元增長(zhǎng)至 2021 年 882 億美元，5 年 CAGR 達(dá) 37%。分市場(chǎng)看，印尼是東南亞最大的電商市場(chǎng)，貢獻(xiàn) 42%的電 商交易額，電商滲透率也由 2012 年的 2.2%，提升到 2021 年 28% （vs.中國(guó) 29%，美國(guó) 21%）。

從用戶行為上看，東南亞用戶與中國(guó)用戶電商行為類似，手機(jī)心智強(qiáng)，用戶能接受白 牌商品。根據(jù) TMO 調(diào)研數(shù)據(jù)，除新加坡外，東南亞多數(shù)國(guó)家消費(fèi)能力弱，用戶追求 性價(jià)比，對(duì)白牌商品接受度高，因此在 Shopee 早期，鋪貨模式也能跑通。從設(shè)備端 上看，東南亞與中國(guó)一樣，跳過(guò)了 PC 時(shí)代進(jìn)入了手機(jī)時(shí)代，手機(jī)是用戶在電商下單 的主要途徑。

從物流上看，東南亞整體物流建設(shè)仍在發(fā)展中，物流基礎(chǔ)設(shè)施不及中國(guó)及美國(guó)，但 3PL 物流玩家眾多，多數(shù)國(guó)家都有 4 家以上的物流提供商，且仍在跑馬圈地階段，對(duì) 電商平臺(tái)而言，提供了多樣的物流商選擇范圍，形成物流及電商共同發(fā)展，合作共贏 的局面。

競(jìng)爭(zhēng)格局如何：Shopee 占據(jù)一半份額，但也面臨 Lazada 及其他區(qū)域型玩家的 競(jìng)爭(zhēng)

從覆蓋市場(chǎng)范圍看，東南亞電商平臺(tái)可分為：1）全市場(chǎng)型，包括 Shopee、Lazada 及 最近發(fā)展迅速的 Tiktok；2）區(qū)域型玩家，僅在本國(guó)內(nèi)開展電商業(yè)務(wù)，由于印尼市場(chǎng)體 量大，這部分電商平臺(tái)中規(guī)模較大的玩家主要是印尼的 Tokopedia 及 Bukalapak。

從體量上看，Shopee GMV 遠(yuǎn)超其他平臺(tái)，且增速也高于 Lazada 及其他區(qū)域玩家。 2021 年 Shopee 總 GMV 達(dá) 630 億美元，從可比維度，如果去掉南美及臺(tái)灣市場(chǎng) （Lazada未進(jìn)入臺(tái)灣市場(chǎng)），我們估算Shopee的GMV仍超過(guò)500億美元，高于Lazada 的 210 億美元，Tokopedia 的 157 億美元和 Bukalapak 的 45 億美元。Tiktok 于 2021 年 4 月開始在印尼試水直播電商，今年 5 月拓展至泰國(guó)、馬來(lái)西亞、越南、菲律賓 4 個(gè) 站點(diǎn)，當(dāng)前體量仍較小，但增長(zhǎng)迅速，我們預(yù)計(jì)今年全年 Tiktok 在東南亞市場(chǎng)的 GMV 有望達(dá)到 20 億美元。 從模式上看，東南亞電商平臺(tái)均以 3P 模式為主，除 Lazada 外，其余玩家主要依靠 3PL 履約。

拉美： 市場(chǎng)是什么樣：人口基數(shù)大，網(wǎng)絡(luò)滲透率高，經(jīng)濟(jì)發(fā)展水平在發(fā)展中國(guó)家居 前，巴西、墨西哥、阿根廷是關(guān)鍵市場(chǎng)

拉丁美洲共有 26 個(gè)國(guó)家和地區(qū)，人口基數(shù)大，經(jīng)濟(jì)相對(duì)發(fā)達(dá)。1）從人口看，拉美人 口總計(jì) 6.48 億，與東南亞市場(chǎng)體量相當(dāng)，其中巴西人口 2.1 億，是世界人口第五大 國(guó)。拉美人口最多的前 6 個(gè)國(guó)家分別為巴西、墨西哥、哥倫比亞、阿根廷、秘魯和委 內(nèi)瑞拉，占拉美總?cè)丝诘?77%；2）從 GDP 看，拉美體量最大的 6 個(gè)國(guó)家（委內(nèi)瑞拉 近年存在經(jīng)濟(jì)崩潰的問(wèn)題，暫不列入比較）為巴西、墨西哥、阿根廷、智利、哥倫比 亞、秘魯，2021 年這幾個(gè)國(guó)家在拉美的 GDP 貢獻(xiàn)分別為 29%/24%/9%/5.8%/4.1%；3） 從人均 GDP 看，拉美經(jīng)濟(jì)較為發(fā)達(dá)，主要經(jīng)濟(jì)體（人口或 GDP 居于前列的國(guó)家和地 區(qū)）人均 GDP 在 6,500 美元以上，部分國(guó)家和地區(qū)在 1 萬(wàn)美元以上（vs.美國(guó)/中國(guó)/印 尼 2021 年人均 GDP 分別為 69,288/12,566/3,856 美元）

巴西、墨西哥、阿根廷是拉美最大的三個(gè)市場(chǎng)，具有較高的互聯(lián)網(wǎng)滲透率和年輕化的 人口結(jié)構(gòu)。1）巴西是拉美最大的經(jīng)濟(jì)體，人口 2.13 億，在拉美市場(chǎng)中占比超過(guò) 30%，其中互聯(lián)網(wǎng)人口和移動(dòng)互聯(lián)網(wǎng)人口數(shù)約為 1.65/1.61 億，葡萄牙語(yǔ)是巴西的官方 語(yǔ)言；2）墨西哥人口 1.3 億，超過(guò)一半在 30 歲以下，也有較高的互聯(lián)網(wǎng)滲透率（超 過(guò) 70%）；3）阿根廷經(jīng)濟(jì)相對(duì)發(fā)達(dá)，人均 GDP 達(dá)到 10,729 美元，但人口相對(duì)較少， 僅有 4600 萬(wàn)。

電商有什么特點(diǎn)

早年電商發(fā)展慢，滲透率不高，疫情驅(qū)動(dòng)下，電商市場(chǎng)快速增長(zhǎng)。受疫情驅(qū)動(dòng)，拉美 電商市場(chǎng)由 2018 年的 410 億美元，快速增長(zhǎng)至 2021 年的 974 億美元，2018-2021 CAGR 達(dá)到 33%（vs.2018 年 YoY 為 7%），電商滲透率由 2018 年的 4.5%，提升至 2021 年的 11.4%，據(jù) Euromonitor 預(yù)測(cè)，2025 年拉美電商市場(chǎng)規(guī)模有望達(dá)到 1,677 億美元，2022- 2025 CAGR 仍有 15%。

分地區(qū)看，三個(gè)最大的電商市場(chǎng)是巴西、墨西哥和阿根廷，2021 年電商市場(chǎng)規(guī)模在 拉美整體中占比分別達(dá)到了 39%/20%/14%，與其人口及 GDP 體量一致。1）電商市場(chǎng) 規(guī)模上，巴西/阿根廷/墨西哥市場(chǎng)分別為 371/136/215 億美元，阿根廷市場(chǎng)在過(guò)去 3 年 中增速最快，2018-2021 年 CAGR 達(dá) 47%，vs.巴西/墨西哥分別為 27%/42%；2）滲透率 上，巴西和阿根廷市場(chǎng)已有較高的電商滲透率，2021 年滲透率達(dá)到 18.6%/19.2%，是 拉美市場(chǎng)整體的近 2 倍，vs.中國(guó)/美國(guó) 2021 年電商滲透率為 28.5%/20.6%，墨西哥市 場(chǎng)電商滲透率仍有提升空間，2021 年滲透率僅為 9.4%。

物流是阻礙拉美電商市場(chǎng)發(fā)展的核心痛點(diǎn)。從基礎(chǔ)設(shè)施上，拉美地區(qū)基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)發(fā) 展不成熟，每百平方千米的公路數(shù)為 23km（vs.中國(guó) 54km，美國(guó) 64km），物流配送 的時(shí)效性較差，同時(shí)當(dāng)?shù)氐刂废到y(tǒng)不完善，最后一公里物流配送的難度高。另一方 面，從管理上，以墨西哥、巴西、阿根廷為代表的拉美國(guó)家政府官僚主義問(wèn)題突出， 管理水平較低，在政策、手續(xù)的指定和執(zhí)行方面阻礙了各地間貨物的流轉(zhuǎn)。因此 2018 年巴西、墨西哥、阿根廷的物流指數(shù)僅有 2.93/2.85/2.77，不僅低于中國(guó)和美國(guó)，甚至 低于多數(shù)東南亞國(guó)家。在巴西，巴西郵政的件數(shù)份額達(dá) 51%。

電商平臺(tái)單價(jià)高，我們認(rèn)為是由于電商發(fā)展尚不成熟，標(biāo)品滲透率高，而普通服飾、 配飾、美妝等非標(biāo)品滲透仍不足。以巴西為例，巴西的主要電商平臺(tái)單價(jià)在$30-50 ， 與亞馬遜$30-40 的件單價(jià)接近，遠(yuǎn)高于以東南亞為主市場(chǎng)為主的 Shopee，然而美國(guó)人 均 GDP 是巴西的 9 倍。我們認(rèn)為這品類間滲透率的差異是其原因，從品類上看，巴西 電商滲透率高的品類主要是鞋、運(yùn)動(dòng)服飾、家電、家居等標(biāo)準(zhǔn)化程度化高的高價(jià)商 品，低價(jià)非標(biāo)品滲透率仍不足。

競(jìng)爭(zhēng)格局：呈現(xiàn)一超多強(qiáng)，Mercado 市場(chǎng)份額領(lǐng)先

整體上，Mercado 在拉美市場(chǎng)份額居前，市場(chǎng)份額~30%，在不同市場(chǎng)格局略有不同： 1）巴西市場(chǎng)呈現(xiàn)一超多強(qiáng)局面，由 Mercado 帶頭發(fā)展（~30%份額），其他平臺(tái)如 Americanas、Magazine 等跟隨其后，同時(shí)近兩年 Shopee 在巴西發(fā)展迅速，市場(chǎng)份額已 接近 15%，模式上，Mercado 品類齊全，Americanas、Magazine 除線上業(yè)務(wù)外，也有 線下業(yè)務(wù)，以品牌為主，客單價(jià)高，Shopee 主要為低價(jià)產(chǎn)品；2）墨西哥市場(chǎng)由 Mercado 和亞馬遜占據(jù)頭部位置，Mercado 份額~26%，其他玩家還有 Liverpool；3） 阿根廷市場(chǎng) Mercado 一家獨(dú)大的局面，份額占比超過(guò) 50% 南美市場(chǎng)多年來(lái)，主要以本地玩家為主，除 Mercado 外，其他電商玩家多為線下零售 商拓展線上渠道，如 Magazine Luiza 是巴西最大的線下零售商，Americanas 也是巴西 歷史悠久的零售商。主要玩家均在 2000 年前后就開始嘗試電商業(yè)務(wù)，外來(lái)的電商玩 家進(jìn)入市場(chǎng)較晚，Amazon、速賣通在 2010 后才進(jìn)入南美市場(chǎng)，而 Shopee 更是在 2019 年才拓展南美站點(diǎn)，并于近日陸續(xù)關(guān)停墨西哥、智利等站點(diǎn)，僅經(jīng)營(yíng)巴西站點(diǎn)。

歐洲： 跨國(guó)電商在頭部國(guó)家占比高，本土電商在小范圍內(nèi)有活躍的土壤

本報(bào)告中，我們選取了歐洲 37 個(gè)國(guó)家和地區(qū)，即 27 個(gè)歐盟成員國(guó)及與之接壤的 10 個(gè) 國(guó)家與地區(qū)。該地區(qū) GDP 2021 年達(dá)到 18.3 萬(wàn)億歐元（約合 17.8 萬(wàn)億美金，占比全球 18%，其 17-21 復(fù)合增速 1.7%），人口總數(shù) 7.35 億（占比全球 11.3%，近幾年人口幾 乎不增長(zhǎng)），不過(guò)互聯(lián)網(wǎng)用戶滲透率較高，尤其經(jīng)過(guò)疫情的洗禮，2021 年達(dá)到 89%。

整體上看，該地區(qū)電商規(guī)模占 GDP 比例在 2021 年為 4.6%，即 8,187 億美金，其中西 歐各國(guó)的經(jīng)濟(jì)發(fā)展水平更好，電商規(guī)模在 37 個(gè)國(guó)家整體貢獻(xiàn)最高，有 64%；西歐的電 商用戶滲透率也更高，達(dá)到 86%。37 個(gè)國(guó)家和地區(qū)中，不同國(guó)家的關(guān)稅、語(yǔ)言、風(fēng)土 導(dǎo)致了不同國(guó)家的電商發(fā)展程度很不一樣。從 2021 年市場(chǎng)規(guī)模看，前十大的市場(chǎng) 是：英國(guó)、德國(guó)、法國(guó)、俄羅斯、意大利、荷蘭 、西班牙、波蘭、比利時(shí)和瑞典，悉 數(shù)位于西歐。

歐洲市場(chǎng)的特點(diǎn)

1）電商基礎(chǔ)設(shè)施程度不一： 從世界銀行發(fā)布的全球各國(guó)物流基礎(chǔ)設(shè)施指數(shù)看，歐洲各國(guó)發(fā)展情況不易，西歐國(guó)家 的基礎(chǔ)建設(shè)相對(duì)較好；北歐、中歐和東歐都較差；比如在俄羅斯，由于物流配送系統(tǒng) 比較差，最受歡迎的配送方式是取貨點(diǎn)（78%買家的選擇），俄羅斯郵政（39.4%）， 快遞（32.3%），自提柜（24.7%），零售店（9.9%）。

由于地理位置恰好處在歐洲大陸中間地帶，且物流基礎(chǔ)設(shè)施水平較高，比利時(shí)成為諸 多跨境電商玩家在歐洲設(shè)立本地倉(cāng)的選擇。中國(guó)的速賣通在設(shè)立歐洲本地倉(cāng)之前采用 頭程為鐵路方式，直接到達(dá)德國(guó)，再使用海運(yùn)到達(dá)英國(guó)，中國(guó)運(yùn)輸至德國(guó)通常需要 10-15 天時(shí)間。目前更多跨境玩家傾向于提前備貨至歐洲本地倉(cāng)，再?gòu)谋镜貍}(cāng)發(fā)貨。

2）各國(guó)用戶習(xí)慣不同，眾口難調(diào)

歐洲的電商用戶有自己獨(dú)特的習(xí)慣，在語(yǔ)言、消費(fèi)行為、政治情況及營(yíng)商環(huán)境等均存 在差異。他們 “既不排斥低價(jià)商品，又對(duì)品質(zhì)有一定要求”。這也導(dǎo)致了歐洲用戶經(jīng)常 被認(rèn)為“挑剔、難以滿足”。比如說(shuō)，法國(guó)人天性浪漫、重視休閑，時(shí)間觀念不強(qiáng)，但 是對(duì)商品的質(zhì)量要求十分嚴(yán)格，條件比較苛刻。英國(guó)人喜歡按部就班，特別看重試訂 單且訂單循序漸進(jìn)。英國(guó)人考察供應(yīng)商的先決條件就是特別注意試訂單或樣品單的質(zhì) 量，如果試訂單或樣品單可以很好的滿足英國(guó)買家的要求，他們才會(huì)逐步給供應(yīng)商更 多更大訂單的機(jī)會(huì)，反之，如果第一筆試單都不能達(dá)到其要求，英國(guó)人一般就不愿意 再繼續(xù)合作了。 品類上，歐洲用戶與中國(guó)用戶的差異表現(xiàn)為：二者對(duì)家具類、園藝類及家用電器等大 品類商品的購(gòu)買行為存在較大差異。中國(guó)消費(fèi)者將這些產(chǎn)品視為耐用品，預(yù)期會(huì)持續(xù) 使用到商品不能再使用為止；歐美國(guó)家消費(fèi)者將這些產(chǎn)品視為消費(fèi)品，特點(diǎn)包括： 1）復(fù)購(gòu)率相對(duì)更高；2）季節(jié)性差異大；3）潮流迭代較快；4）存在各年齡層次及各 性別消費(fèi)者，大部分消費(fèi)者為中產(chǎn)階級(jí)，對(duì)生活有一定要求（產(chǎn)品平均單價(jià)為 50-100 美元）。

3）本土輕工業(yè)供應(yīng)鏈不充足

在歐洲，只有西班牙、波蘭和土耳其存在一定數(shù)量的輕工業(yè)工廠，諸多產(chǎn)品大量依附 于海外供應(yīng)鏈。比如，Zalando 在中國(guó)、羅馬尼亞、印度、印度尼西亞、巴基斯坦等 全球 16 個(gè)國(guó)家與 608 家供應(yīng)商展開合作，當(dāng)?shù)氐膭趧?dòng)力成本優(yōu)勢(shì)將帶來(lái)企業(yè)生產(chǎn)成 本的降低。Zara 在亞洲具備最多的供應(yīng)商和工廠。

最大和增速最快的市場(chǎng)：英國(guó)和俄羅斯

1. 最大的電商市場(chǎng)英國(guó)： 英國(guó)國(guó)家概況：英國(guó)是世界領(lǐng)先經(jīng)濟(jì)體 G7 成員國(guó)之一，GDP 總量全球排名第 5；人口 數(shù)量 6753 萬(wàn)（2021 年），全球排名 21。但人口自然增長(zhǎng)率放緩，預(yù)計(jì) 2021 年增長(zhǎng) 率降至 0.3%。

英國(guó)是歐洲最大的電商市場(chǎng)，有以下幾點(diǎn)原因：（1）電商用戶滲透率最高。截至 2020 年，96%的英國(guó)人已注冊(cè)成為互聯(lián)網(wǎng)用戶，其中 92%的英國(guó)人進(jìn)行過(guò)線上購(gòu)物。 疫情期間，英國(guó)電商滲透率飛速上漲，于 2021 年 2 月曾達(dá)到峰值 36.5%。

（2）電商消費(fèi)習(xí)慣業(yè)已養(yǎng)成：根據(jù) PostNord 研究顯示，英國(guó)消費(fèi)者的線上年均消費(fèi) 比許多其他歐洲國(guó)家都要多，居于首位，年度消費(fèi)金額 2520 美金（德國(guó) 1428 美金； 法國(guó) 1299 美金）。在消費(fèi)品類上，英國(guó)人首選的是時(shí)尚品類，其他關(guān)鍵性電商品類 包括電子產(chǎn)品、家具和電器，且雜貨類銷量高于疫情前時(shí)代。 （3）英國(guó)還是歐洲最大的時(shí)尚市場(chǎng)：ONS 數(shù)據(jù)顯示，2022 年 1 月有 23.7%的服裝銷 售源自線上渠道。Statista 在其《2021 年數(shù)字市場(chǎng)展望》中提到，2020 年歐洲規(guī)模最 大的線上時(shí)尚市場(chǎng)為英國(guó)，預(yù)計(jì)到 2025 年，英國(guó)都將保持這一市場(chǎng)地位；而服裝又 是消費(fèi)線上消費(fèi)最多的品類。

（4）基礎(chǔ)設(shè)施基礎(chǔ)名列前茅：英國(guó)在各類指數(shù)排名中的表現(xiàn)在世界位列前茅。物流 表現(xiàn)指數(shù)排名世界第 9，2021 郵政綜合發(fā)展指數(shù)排名第 8，營(yíng)商便捷指數(shù)排名第 8； 以物流情況為例，英國(guó)當(dāng)?shù)剌^受認(rèn)可的尾程物流商包括皇家郵政及 Hermes 等常見當(dāng) 地物流服務(wù)商，UPS 及 DHL 等國(guó)際物流服務(wù)商，以及 DPD 與 Parcel Force 等，均可直 接派送到買家手上；德國(guó)較認(rèn)可的尾程物流商包括 DHL、DPD、Hermes、UPS、GLS 及 德國(guó)郵政等。 英國(guó)電商市場(chǎng)中的玩家和市占：亞馬遜和 eBay 在英國(guó)電商市場(chǎng)占較大份額；另外一 些傳統(tǒng)的實(shí)體零售商，如 Argos 和 John Lexis；以及一些垂類電商平臺(tái)，如 Asos 等，分 別占有一席之地。

2. 增速最快的電商市場(chǎng)之一俄羅斯： 俄羅斯電商市場(chǎng)基本情況：俄羅斯電商市場(chǎng) 2021 年規(guī)模達(dá) 510 億美金，在歐洲位列 第 4（次于英國(guó)、德國(guó)和法國(guó)），其過(guò)去 5 年復(fù)合增速高達(dá) 33.6%，在歐洲電商前十大 市場(chǎng)中居于首位。根據(jù) Data Insight 的預(yù)測(cè)，2024 年俄羅斯電商規(guī)模將達(dá)到 7 萬(wàn)億盧 布（約合 1140 億美金），21-24 年復(fù)合增長(zhǎng)率達(dá)到 29.7%。

俄羅斯電商市場(chǎng)的特點(diǎn)：（1）物流基礎(chǔ)設(shè)施還不夠完善。俄羅斯的物流基礎(chǔ)設(shè)施指 數(shù)全球排名 75；郵政發(fā)展水平全球排名 19，并非位于世界前列。俄羅斯的基本物流 服務(wù)質(zhì)量較差，在運(yùn)輸、終端和倉(cāng)庫(kù)的基礎(chǔ)設(shè)施等方面都有體現(xiàn)；且俄羅斯人口分布 較為分散，物流履約能力是阻礙電商發(fā)展的重要因素之一。Statista 的數(shù)據(jù)顯示， 2019 年，有 49%的賣家通過(guò)線下店鋪向消費(fèi)者交付貨物，20%的賣家通過(guò)俄羅斯郵政 向消費(fèi)者交付貨物，18%通過(guò)自動(dòng)收集點(diǎn)（postamat）向消費(fèi)者交付貨物，11%通過(guò) 快遞向消費(fèi)者交付貨物。（2）消費(fèi)者傾向選擇性價(jià)比更高的產(chǎn)品。畢馬威的研究報(bào) 告顯示，俄羅斯的本地消費(fèi)者選擇電商平臺(tái)的依據(jù)依次是價(jià)格（24%）、品牌 （15%）和同伴的影響（9.8%），這解釋了為什么亞洲賣家以其絕對(duì)低價(jià)優(yōu)勢(shì)在俄羅 斯市場(chǎng)有一席之地。（3）家電和服裝是最大的線上消費(fèi)品類。分品類看，俄羅斯的 電商用戶購(gòu)買最多的品類分別是家電、家具、玩具和食品。俄羅斯的氣候特點(diǎn)是冬季 長(zhǎng)而寒冷，所以每到俄羅斯的冬天，保暖的帽子、圍巾、手套、衣服是必備品，女性 還特別熱衷購(gòu)買動(dòng)物皮毛的外套。 速賣通因品類綜合和低價(jià)在俄羅斯受到歡迎：速賣通在俄羅斯廣受歡迎，不過(guò)也不是 唯一的選擇。俄羅斯電商市場(chǎng)主流平臺(tái)有綜合品類的全球速賣通，主營(yíng)鞋服、配飾的 Wildberries；主營(yíng)電子產(chǎn)品和家用電器的 Citilink，同樣以家用電器為銷售主產(chǎn)品的 Mvideo；被稱為“俄羅斯亞馬遜”的 Ozon 以及主營(yíng)時(shí)裝、鞋類和各種配件的 LaModa。

歐洲電商平臺(tái)的格局

歐洲的電商平臺(tái)目前的格局是：1）全球性電商平臺(tái) Amazon 和 eBay 在歐洲的強(qiáng)勢(shì)得 益于全品類、履約完善；2）中國(guó)的 Aliexpress 因?yàn)閮r(jià)格和物流履約優(yōu)勢(shì)在歐洲一些市 場(chǎng)占優(yōu)；3）本土電商平臺(tái)在本國(guó)境內(nèi)和周邊有活躍的土壤，但大多體量較小，即使 是上市公司也體量較小。

1）全球性電商平臺(tái) Amazon 和 eBay 在歐洲的強(qiáng)勢(shì)得益于全品類、履約完善

亞馬遜和 eBay在歐洲能夠跨國(guó)家運(yùn)營(yíng)，在所在的一些國(guó)家基本處于競(jìng)爭(zhēng)的首位。亞馬 遜歐洲站包括 7 個(gè)站點(diǎn)：英國(guó)、法國(guó)、德國(guó)、西班牙、意大利、荷蘭、瑞典和波蘭。 其發(fā)展歷程是：1998 年上線德國(guó)和英國(guó)站點(diǎn)，2000 年推出法國(guó)站，2010 年和 2011 年 陸續(xù)上線意大利和西班牙站點(diǎn)，2020 年的荷蘭站點(diǎn)以及 2021 年的波蘭站點(diǎn)。 在歐洲，亞馬遜物流提供歐洲整合服務(wù)（Pan-EU），支持賣家將庫(kù)存放置在離買家更 近的地方，讓賣家以更低的成本在歐洲范圍內(nèi)輕松銷售商品。賣家可根據(jù)業(yè)務(wù)拓展重 點(diǎn)，靈活設(shè)置庫(kù)存?zhèn)}儲(chǔ)國(guó)家（法國(guó)/意大利/西班牙/德國(guó)/波蘭/捷克共和國(guó)）。通過(guò)在 更多的國(guó)家/地區(qū)注冊(cè)增值稅稅號(hào)，或手動(dòng)開啟更多倉(cāng)儲(chǔ)國(guó)家，允許亞馬遜在更多國(guó) 家/地區(qū)銷售和存放賣家的商品。借助 Pan-EU，賣家僅需將商品發(fā)送到歐盟境內(nèi)任一 亞馬遜運(yùn)營(yíng)中心，亞馬遜會(huì)根據(jù)商品銷量智能分配到離買家更近的地方，讓賣家的商 品可以快速配送給買家，優(yōu)化買家體驗(yàn)，且賣家無(wú)需支付跨境費(fèi)用，僅支付當(dāng)?shù)嘏渌?費(fèi)用即可，最高可節(jié)省 53%的配送費(fèi)。

2）中國(guó)的 Aliexpress 因?yàn)閮r(jià)格和物流履約優(yōu)勢(shì)在歐洲一些市場(chǎng)占優(yōu)

阿里巴巴全球速賣通創(chuàng)立于 2010 年，目前已開通 18 個(gè)語(yǔ)種的站點(diǎn)，覆蓋全球 200 多 個(gè)國(guó)家和地區(qū)。2021 財(cái)年，速賣通在西歐發(fā)達(dá)國(guó)家市場(chǎng)增速迅猛。平臺(tái)數(shù)據(jù)顯示，西 班牙、法國(guó)的 GMV 和訂單數(shù)年同比增長(zhǎng)均達(dá)到三位數(shù)，時(shí)尚、家居、運(yùn)動(dòng)、母嬰等 品類都有翻倍增長(zhǎng);在法國(guó)市場(chǎng)，時(shí)尚和母嬰類產(chǎn)品增速超過(guò) 150%。 速賣通的價(jià)格和物流履約優(yōu)勢(shì)幫助其在歐洲市場(chǎng)暫未腳跟。比如，速賣通在西班牙、 法國(guó)市場(chǎng)，通過(guò)提升包機(jī)頻次，升級(jí)海外倉(cāng)+本地配送網(wǎng)絡(luò)，布局自提柜和自提點(diǎn)等 措施，大力提升物流體驗(yàn)。速賣通在法國(guó)有 15980 個(gè)取貨點(diǎn)，重點(diǎn)城市的覆蓋率達(dá) 95%；在西班牙有 11600 個(gè)取貨點(diǎn)，重點(diǎn)城市的覆蓋率達(dá) 80%；在波蘭也擁有 16000 個(gè)取貨點(diǎn)，重點(diǎn)城市的覆蓋率達(dá) 90%。 在價(jià)格方面，速賣通的低價(jià)策略比較明顯，這也跟阿里巴巴導(dǎo)入淘寶賣家客戶策略有 關(guān)，很多人現(xiàn)在做速賣通的策略就類似于前幾年的淘寶店鋪。

3）本土電商平臺(tái)在少數(shù)國(guó)家活躍

歐洲市場(chǎng)最頭部的十個(gè)國(guó)家分別有不同的頭部電商平臺(tái)；其中 Amazon，Aliexpress， SheIn 和 Zalando 這樣的跨境平臺(tái)在多個(gè)國(guó)家占有一席之地。誕生于歐洲本土的平臺(tái)主 要包括 Zalando，Ozon，Otto 等；其中 Zalando 和 Ozon 是上市公司。 從用戶數(shù)看，歐洲的本土電商（非跨境）都只在一個(gè)或者周邊幾個(gè)國(guó)家活躍，很少能 夠在多個(gè)國(guó)家都受歡迎。波蘭和土耳其常被成為歐洲電商市場(chǎng)的“敲門磚”，不僅由于 其地理位置獨(dú)特（波蘭位于俄羅斯和西歐的交匯處，而土耳其連接了亞洲和西歐）， 且兩個(gè)國(guó)家分別有各自的輕工業(yè)基地，有一定的供應(yīng)鏈優(yōu)勢(shì)。

速賣通在歐洲

阿里巴巴旗下的速賣通 2010 年進(jìn)入歐洲市場(chǎng)；最大市場(chǎng)包括俄羅斯（30%-40%），西 班牙（10%+）；巴西、波蘭、法國(guó)、烏克蘭分別占比 5%； 品類上基本以全品類為主 要運(yùn)營(yíng)思路：服裝 40%；剩下依次 3C 占比 15%、數(shù)碼 15%、家紡、汽摩配件。 速賣通的主打是性價(jià)比高的產(chǎn)品，大部分貨源來(lái)自中國(guó)賣家，本地商家很少；貨源的 20-30%來(lái)自 1688；平臺(tái)抽傭率：blended take rate 8%（其中 6%是傭金，剩下廣告和少 量物流服務(wù)費(fèi)） 之所以 2022 財(cái)年 GMV 增速下滑，有 1）疫情；2）俄烏戰(zhàn)爭(zhēng)的影響。首先，疫情的影 響：在于匯率與運(yùn)費(fèi)，運(yùn)費(fèi)的增長(zhǎng)與匯率的波動(dòng)對(duì)跨境的價(jià)格影響較大，對(duì)于供給端 而言，運(yùn)營(yíng)成本的波動(dòng)將導(dǎo)致價(jià)格波動(dòng)，進(jìn)一步導(dǎo)致海外的客戶端的感知明顯，對(duì)單 量有比較大的影響；匯率以及物流費(fèi)用對(duì)于價(jià)格以及成本的影響不確定，以統(tǒng)一的口 徑來(lái)看，寧波港至美國(guó)西海岸的物流成本基本上漲了 10 倍，分解到每一個(gè) C 端的成 本不確定。 歐洲 VAT 稅費(fèi)問(wèn)題也是壓垮速賣通賣家的一根稻草：2021 年 7 月 1 日，歐盟稅改政策 正式落地，150 歐元以下的商品增值稅由賣家自行承擔(dān)，并且跨境包裹的稅費(fèi)直接由 平臺(tái)代扣，歐盟等國(guó)的綜合稅率高達(dá) 20%。

其次，俄烏沖突也造成較大影響。烏克蘭為速賣通比較重要的一個(gè)市場(chǎng)，烏克蘭與波 蘭都受到了戰(zhàn)爭(zhēng)的影響，包含商家對(duì)于俄羅斯的匯率結(jié)算的恐慌，原本亞馬遜的單量 就較大，所以相對(duì)來(lái)說(shuō)比較穩(wěn)定，速賣通原本達(dá)到盈利情況就較差，規(guī)模比較??；波 蘭在速賣通的占比較大，原因?yàn)闅W美運(yùn)輸武器，從波蘭經(jīng)過(guò)，中國(guó)賣家有一些恐慌； 其他國(guó)家暫未受到影響 除此之外，速賣通長(zhǎng)期面臨的挑戰(zhàn)是是毛利低、客單價(jià)格低、服務(wù)差以及到貨速度 慢： 價(jià)格的問(wèn)題：速賣通的用戶，如在波蘭、烏克蘭等等國(guó)家，客單均價(jià)較低，入倉(cāng)的物 流的成本與毛利很難去支撐商家盈利，所以這部分可能未來(lái)得做成本地電商，比如劃 分給 lazada，然后速賣通的功能就是吸引中國(guó)產(chǎn)業(yè)帶的商家到平臺(tái)上來(lái)；21 年（自然 年）4Q 的平均客單價(jià) 26 美金，國(guó)家之間有區(qū)別明顯；波蘭平均客單價(jià)為 4 美元，法 國(guó)與土耳其的客單價(jià)為 17-18 美元；

到貨慢的問(wèn)題，速賣通嘗試以海外倉(cāng)解決；海外倉(cāng)為從 2021 開始一直推行的一個(gè)非 常重要的戰(zhàn)略，讓中國(guó)的商家入駐海外倉(cāng)，相當(dāng)于變相的提供了亞馬遜模式，速賣通 將與菜鳥聯(lián)合，建立大量海外倉(cāng)，海外倉(cāng)分三種，商家倉(cāng)、第三方倉(cāng)與平臺(tái)倉(cāng)，三種 模式都會(huì)去探索（漸漸的，商家倉(cāng)也不使用了） 本地供給的問(wèn)題：速賣通的俄羅斯站、法國(guó)站以及西班牙站，都為以招募本地商家以 及本地供給為主，主要是有些中國(guó)品牌無(wú)法滿足本地的需求，比如數(shù)碼家電有電壓電 量的限制等；現(xiàn)在本地供給需要擴(kuò)展，所以本地組建了招商團(tuán)隊(duì)；速賣通將部分 Headcount 轉(zhuǎn)移到海外，在本地去招募更多的外國(guó)人來(lái)進(jìn)行外國(guó)供給的運(yùn)營(yíng)，俄羅斯 為比較成功的案例，現(xiàn)在俄羅斯 1000 人團(tuán)隊(duì)。

另外，速賣通在做白牌到品牌的探索： 為了品牌化，第一條路是招商團(tuán)隊(duì)以前找產(chǎn)業(yè)鏈、白牌、中投，現(xiàn)在找亞馬遜頭部品 牌、其他國(guó)家化品牌和領(lǐng)先品牌，例子：海信、美的、小米 第二條路是打造跨境品牌，速賣通希望孵化一些如杭州的家電產(chǎn)業(yè)以及河南的許昌假 發(fā)產(chǎn)業(yè)帶，對(duì)各個(gè)行業(yè)進(jìn)行嚴(yán)選以及驗(yàn)廠，發(fā)掘優(yōu)質(zhì)的代工廠，通過(guò)嚴(yán)控產(chǎn)品以及平 臺(tái)給流量保障活動(dòng)的優(yōu)先排序、搜索的加權(quán)、海外倉(cāng)優(yōu)先補(bǔ)貼以及日常免責(zé)的特殊保 護(hù)條款等等，把有價(jià)值的品牌比例擴(kuò)大 但是之前速賣通的品牌化失敗過(guò)，速賣通曾經(jīng)在歷史上做過(guò)一次比較激進(jìn)的品牌化， 將李寧、阿迪達(dá)斯、耐克以及蘋果引入，之前速賣通的價(jià)格太便宜，品牌引入后消費(fèi) 者完全不認(rèn)識(shí)些品牌，用戶端沒有感知。

海外電商知名平臺(tái)概覽：

Amazon（AMZN.US）：立足長(zhǎng)遠(yuǎn)，客戶至上，飛輪效應(yīng)不斷加強(qiáng)護(hù)城河

Amazon 成立于 1994 年，業(yè)務(wù)主要分為零售相關(guān)業(yè)務(wù)和云服務(wù)兩大類。其中零售大類 可細(xì)分為線上自營(yíng)、線上 3P 賣家服務(wù)（傭金與履約費(fèi)）、線上廣告、會(huì)員與訂閱服 務(wù)，及線下零售業(yè)務(wù)。從收入結(jié)構(gòu)上，2021 年 1P 業(yè)務(wù)占總營(yíng)收 47%，3P 服務(wù)收入占 22%，訂閱服務(wù)占 7%，廣告占 7%，實(shí)體零售占 4%，AWS 占 13% 電商模式上，亞馬遜早期為自營(yíng)業(yè)務(wù)，后開放三方賣家入駐，目前三方賣家 GMV 貢 獻(xiàn)已在一半以上，面向三方賣家，亞馬遜主要收?。?）傭金；2）如商家使用 FBA， 亞馬遜收取物流服務(wù)費(fèi)；3）廣告，根據(jù)我們測(cè)算，我們估計(jì)亞馬遜綜合貨幣化率超 過(guò) 30%（其中傭金~15%，物流費(fèi)用超過(guò) 10%）。

從增速上看，由于基數(shù)小，且行業(yè)處于發(fā)展期，AWS 增速快于公司整體，但受益于疫 情拉動(dòng)，零售部門在 2020 年、2021 年也有較好的增長(zhǎng)，分別增長(zhǎng) 39%/20%，隨著海 外疫情封控放開消費(fèi)回歸線下，通脹壓力下整體消費(fèi)收縮，及過(guò)去 2 年增長(zhǎng)帶來(lái)的高 基數(shù)，2022 以來(lái)零售相關(guān)收入放緩，1Q22/2Q22 分別同比增長(zhǎng) 3.1%/3.3%，AWS 仍是 拉動(dòng)公司增長(zhǎng)的主要驅(qū)動(dòng)力。 分區(qū)域看，北美仍為亞馬遜貢獻(xiàn)了大部分零售收入（含實(shí)體零售&訂閱收入），在零 售收入中占比近 70%。

從利潤(rùn)看， AWS 云服務(wù)利潤(rùn)率高，利潤(rùn)貢獻(xiàn)大，零售部門略微盈利。2021 年北美區(qū) 域零售業(yè)務(wù) OPM 在 2.6%，海外零售業(yè)務(wù)處于微虧，OPM 為-0.7%，零售部門 2021 年 總體 OPM 為 1.6%。

亞馬遜成立之初，僅為經(jīng)營(yíng)的圖書品類的電商，但其始終堅(jiān)持長(zhǎng)期主義，客戶至上， 全力提升用戶體驗(yàn)，提供了“多快好省”的電商服務(wù)，并提出了知名的飛輪理論：找到 業(yè)務(wù)關(guān)鍵要素，構(gòu)建要素之間的動(dòng)力傳遞體系，并形成閉環(huán)。當(dāng)一個(gè)環(huán)節(jié)被驅(qū)動(dòng)后， 它輸出的動(dòng)力持續(xù)在各環(huán)節(jié)間傳遞，而動(dòng)力又最終反饋回起點(diǎn)，進(jìn)而推動(dòng)整個(gè)飛輪體 系（業(yè)務(wù)體系）閉環(huán)運(yùn)轉(zhuǎn)，使業(yè)務(wù)持續(xù)自我增長(zhǎng)，自我加速。亞馬遜通過(guò)降低圖書價(jià) 格、慢慢拓品類、增加 3P 賣家、自建倉(cāng)儲(chǔ)物流提升配送體驗(yàn)，構(gòu)建了第一個(gè)電商飛 輪；2006 年，亞馬遜進(jìn)一步推出了 Prime 會(huì)員，會(huì)員可以享受兩天內(nèi)送達(dá)的免費(fèi)快遞 服務(wù)，并不斷豐富會(huì)員權(quán)益內(nèi)容，如流媒體服務(wù)，大大的提升了用戶體驗(yàn)，增強(qiáng)了用 戶粘性；除了是一家運(yùn)營(yíng)效率很高的零售商，亞馬遜也是一家富有遠(yuǎn)見的技術(shù)公司， 2006 年亞馬遜首先推出了云服務(wù)，目前仍然保持高速增長(zhǎng)，也是公司重要的利潤(rùn)來(lái) 源。

估值上，根據(jù)彭博數(shù)據(jù)，以 10/14/2022 市值計(jì)，亞馬遜估值對(duì)應(yīng) FY22/23/24E 的 P/S 分別為 2.1/1.8/1.6x，如果假設(shè)云業(yè)務(wù)的估值在 8x PSR，從當(dāng)前市值中減去，除 AWS 外 其他業(yè)務(wù) FY22/23/24E 的 P/GMV 為 0.7/0.3/0.1x；亞馬遜 FY22-24 收入 CAGR 預(yù)期為 15%，其中云業(yè)務(wù)收入增速預(yù)期為 24%；目前公司估值低于過(guò)去五年來(lái)均值一個(gè)標(biāo)準(zhǔn) 差以下。

韓國(guó)電商 Coupang （CPNG.US）：仿效亞馬遜提供極致履約服務(wù)，在韓國(guó)占上 電商頭號(hào)交椅

Coupang 是韓國(guó)全品類電商平臺(tái)，2010 年創(chuàng)立于韓國(guó)首爾，2021 年于美股上市，是全 球最大和發(fā)展最快的電商之一。其使命是創(chuàng)造一個(gè)“讓客戶認(rèn)為離開了酷澎就無(wú)法生 存的世界 ” 。 Coupang 的 業(yè) 務(wù) 有 兩 塊 ， 分 別 是 （ 1 ） “ 商 品 交 易 ” （ Product Commerce），主要指核心電商業(yè)務(wù)和配送服務(wù)，以及（2）“新業(yè)務(wù)”（Growth Initiatives），包括外賣、國(guó)際以及金融服務(wù)等。2021 年 Coupang 年度活躍買家 1790 萬(wàn)，單用戶平均每個(gè)季度貢獻(xiàn)收入 446 美金；公司全年收入 184 億美金，增速 54%YoY；經(jīng)調(diào)整后 EBITDA 虧損 7.5 億美金，經(jīng)調(diào)整后 EBITDA 虧損率為 4.1%。 電商的模式上，Coupang 的核心電商業(yè)務(wù)既有 1P 又有 3P，其中 1P 業(yè)務(wù)收入貢獻(xiàn)高 （2021 年 1P 商品銷售收入計(jì)入 165 億美金，占總收入比例 89.6%）；它的外賣業(yè)務(wù) 目前是 3P 模式，另外電商平臺(tái)還收取一部分會(huì)員服務(wù)費(fèi)。在收入計(jì)入方式中，1P 收 入被記為“商品銷售收入”，3P 傭金收入和其他收入計(jì)入“傭金收入和其他”。

過(guò)去幾年，Coupang 電商 GMV（含外賣）增速較快，2021 年整體 GMV 約 292 億美 金，增速 54%；其中 1P GMV 約 183 億美金，增速 50%，3P GMV 約 109 億美金，增速 61%。較快的 GMV 增長(zhǎng)由兩方面驅(qū)動(dòng)。一方面，Coupang 的活躍用戶數(shù)持續(xù)提升， 2021 年達(dá)到 1790 萬(wàn)，韓國(guó)共計(jì)電商用戶約 5300 萬(wàn)，Coupang 的滲透率達(dá)到 34%；另 一方面得益于平臺(tái) 3P 賣家數(shù)提升（2021 年 4 月開始全球招商，包括對(duì)中國(guó)賣家招 商），目前平臺(tái)預(yù)計(jì) 3P 商家數(shù) 20 萬(wàn)左右。

利潤(rùn)方面，電商平臺(tái)的自營(yíng)和平臺(tái)業(yè)務(wù)在 Contribution margin 層面都是盈利的（不考 慮后臺(tái)營(yíng)銷成本和履約人員相關(guān)費(fèi)用）。不過(guò)公司的自營(yíng)業(yè)務(wù)占比高，毛利率水平較 低，加之在履約費(fèi)用和營(yíng)銷費(fèi)用上都還在持續(xù)投入，公司整體經(jīng)調(diào)整后 EBITDA 利潤(rùn)率 尚未轉(zhuǎn)正。

在經(jīng)營(yíng)模式上，公司十分推崇亞馬遜，在打法上和亞馬遜早期有異曲同工之處。比 如，注重服務(wù)體驗(yàn)，努力提升履約效率。Coupang 自成立初期就建立了遍布韓國(guó)的配 送中心網(wǎng)絡(luò)——“火箭配送”服務(wù)，提供當(dāng)日/次日達(dá)配送，提供高效便捷的服務(wù)、和貼 心的消費(fèi)體驗(yàn)。其物流子公司，在 2017 年 11 月由 Comserve 更名而來(lái)，并對(duì)標(biāo) FBA （Fulfillment by Amazon）。截至 2020 年 12 月 31 日，Coupang 已經(jīng)在 30 多個(gè)城市擁 有 100 多個(gè)物流倉(cāng)儲(chǔ)中心，面積超過(guò) 2500 萬(wàn)平方英尺（230 萬(wàn)平方米）。Coupang 通 過(guò)直接購(gòu)買、特定購(gòu)買、配送倉(cāng)庫(kù)，目前可提供 600 萬(wàn)個(gè) SKU 的“次日達(dá)(火箭配送)”， 約占自營(yíng) SKU 的 1/4，占所有商品 SKU 的 5.34%。

另外，仿效亞馬遜提供會(huì)員套餐。2019 年，Coupang 上線了比亞馬遜更平價(jià)的會(huì)員套 餐 Rocket WoW Membership：提供無(wú)最低消費(fèi)、全年 365 天的免費(fèi)送貨服務(wù)，用戶僅 需花費(fèi) 2.5 美元/月（約合人民幣 17.5 元）即可享受免郵，30 天內(nèi)無(wú)條件上門退貨。 在招商模式上，目前對(duì)海外賣家還較為粗放，也近似于亞馬遜早期（允許無(wú)貨源商家 入駐），這樣做的目的是大量吸引 3P 商家入駐，未來(lái)通過(guò)平臺(tái)扣點(diǎn)和廣告收入等方 式獲得盈利。 估值上，根據(jù)彭博數(shù)據(jù)，目前 Coupang 估值對(duì)應(yīng) FY22/23/24E 的 P/S 分 別為 1.4/1.2/1.0x；Coupang 的 FY21-24 收入 CAGR 預(yù)期為 15.8%，GMV 增速預(yù)期 15.6%。 Coupang 的估值也處于上市以來(lái)的低估值區(qū)間。

Sea（SE.US）：Shopee 是東南亞電商龍頭，主打低價(jià)非標(biāo)品，業(yè)務(wù)虧損收窄 中；盡管流水下降，游戲業(yè)務(wù)仍為公司的重要現(xiàn)金牛

Sea 主要有三個(gè)平臺(tái)：Garena、Shopee 和 SeaMoney，分別提供游戲、電商、和金融 科技服務(wù)。公司 2009 年推出 Garena，主要從事游戲代理與發(fā)行。2012 年，該公司將 業(yè)務(wù)擴(kuò)展至 7 個(gè)市場(chǎng)，包括印度尼西亞、臺(tái)灣、越南、泰國(guó)、菲律賓、馬來(lái)西亞和新 加坡。2014 年和 2015 年，該公司分別推出了金融科技平臺(tái) AirPay（后來(lái)更名為 SeaMoney）和電子商務(wù)平臺(tái) Shopee。2017 年 Garena 推出了自研游戲 Free Fire，是全 球流水排名前十的游戲質(zhì)疑，為公司帶來(lái)了強(qiáng)勁的現(xiàn)金流。2021 年，Sea 營(yíng)收達(dá)到 100 億美元，游戲、電商、和金融科技對(duì)公司的收入貢獻(xiàn)分別為 43%/51%/5%。

2021 年，Shopee 的 GMV 達(dá)到 626 億美元， Marketplace 貢獻(xiàn)了絕大部分的 GMV （~98%）。除 3P 業(yè)務(wù)外，公司也少量自營(yíng)業(yè)務(wù)，從上游采購(gòu)產(chǎn)品直接向賣家銷售， 2021 年，自營(yíng)業(yè)務(wù)貢獻(xiàn)約 2%的 GMV，及 21%的電商收入。Shopee 自 2017 年起在中 國(guó)臺(tái)灣和印尼開始嘗試 3P 業(yè)務(wù)的變現(xiàn)。目前主要通過(guò)幾種方式獲取收入，1）收取交 易費(fèi)（如手續(xù)費(fèi)，傭金）；2）增值服務(wù)費(fèi)（如物流）以及 3）廣告服務(wù)費(fèi)，我們預(yù)計(jì) 當(dāng)前前兩種為主要的收入模式，2Q22 Shopee 的 3P 業(yè)務(wù)綜合貨幣化率為 7.7%。 飛速增長(zhǎng)的訂單量是 GMV 背后的主要驅(qū)動(dòng)力?？傆唵瘟繌?2016 年的 7,370 萬(wàn)增長(zhǎng)至 2021 年的 61 億，而 AOV 由于單量快速增長(zhǎng)從 2016 年的 16 美金下降至 2021 年的 10 美金。

估值上，我們基于 SOTP，對(duì) Sea 給予電商 23 年 0.45x P/GMV，游戲 23 年游戲 8x PER，和金融科技 23 年 0.2x P/TPV，得到目標(biāo)價(jià) 90 美元，vs.當(dāng)前 Sea 股價(jià)為 51 美元， 對(duì)應(yīng) 286 億美元市值。受累于 GMV 增速放緩、游戲流水下滑、電商盈利性尚未的到 驗(yàn)證、及宏觀環(huán)境變化，Sea 股價(jià)年內(nèi)已下跌 77%，估值低于過(guò)去五年來(lái)均值一個(gè)標(biāo) 準(zhǔn)差以下。

Mercado（MELI.US）：拉美最大的電商平臺(tái)，除電商外，F(xiàn)intech 也已成長(zhǎng)為 支柱業(yè)務(wù)

Mercado 1999 年成立于阿根廷，成立之初即進(jìn)入阿根廷、巴西、墨西哥、烏拉圭 4 個(gè) 國(guó)家，主要通過(guò) Mercado Libre 提供電商平臺(tái)服務(wù)。2003、2017 年，公司分別推出支 付平臺(tái) Mercado Pago 和信貸業(yè)務(wù) Mercado Credito。當(dāng)前 Mercado Libre 已經(jīng)成為拉美 最大的電商平臺(tái)，業(yè)務(wù)范圍涵蓋阿根廷、巴西、智利等 18 個(gè)國(guó)家，并覆蓋物流、廣 告等服務(wù)。除電商及相關(guān)產(chǎn)品外，以支付及信貸為主的金融科技服務(wù)，也已成長(zhǎng)為公 司的支柱業(yè)務(wù)。 分產(chǎn)品看，電商相關(guān)業(yè)務(wù)仍貢獻(xiàn)過(guò)半收入；金融科技發(fā)展迅速，截至 2Q22，收入貢 獻(xiàn)已達(dá) 46%。Mercado 主要有 6 大產(chǎn)品：電商平臺(tái) Mercado Libre，物流解決方案 Mercado Envios，廣告平臺(tái) Mercadolibre Publicidad，店鋪管理 SaaS Mercado Shopes, 支 付平臺(tái) Mercado Pago，及信貸業(yè)務(wù) Mercado credito。 電商、物流、廣告、店鋪管理相 關(guān)業(yè)務(wù)計(jì)入商業(yè)收入，2021 年達(dá) 46 億美元，同比增長(zhǎng) 81%，收入占比 66%（2Q22 占 比 54%）；支付及信貸等計(jì)入金融科技，2021 年收入達(dá) 24 億美元，同比增長(zhǎng) 72%， 收入占比 34%（2Q22 占比 46%）。

商業(yè)模式上，Mercado 以 3P 為主，向商家收取傭金及其他服務(wù)為主要收入來(lái)源，并 有少量 1P 業(yè)務(wù)（~3%）。2021 年 Mercado GMV 達(dá)到 284 億美元，刨除匯率影響，同 比增長(zhǎng) 48%，其中 3P GMV 貢獻(xiàn)~275 億美元。Mercado 2021 年/2Q22 傭金率為 13.6%/13.9%，活躍用戶數(shù)在 2021/2Q22 分別達(dá)到 1.4 億/8430 萬(wàn)，約占拉美總?cè)丝诘?20%/13%。

支付和信貸為 Mercado 金融科技的主要收入來(lái)源，信貸業(yè)務(wù)快速發(fā)展，2Q22 信貸收 入在金融科技收入中的占比已達(dá) 45%。Mercado Pago 提供 4 個(gè)產(chǎn)品：1）收付款，允 許使用 MercadoPago 及綁定的信用卡進(jìn)行支付；2）QR 支付、好友轉(zhuǎn)賬、生活費(fèi)用支 付等；3）提供預(yù)付卡；4）POS 機(jī)銷售，允許商家或個(gè)人處理信用卡&借記卡。2021 年 MercadoPago 的 TPV 達(dá)到 774 億美元，其中 62%是在電商平臺(tái)外完成的交易。 Mercado 的信貸服務(wù)包括：1）面向商家的貸款；2）面向用戶的貸款；3）信用卡服 務(wù)，2021（全年平均值）/2Q22，Mercado 的信貸規(guī)模達(dá)到了 10/27 億美元。

分地區(qū)來(lái)看，巴西為 Mercado 最重要的收入貢獻(xiàn)國(guó)，收入占比達(dá)到 55%，阿根廷及墨 西哥為另外兩個(gè)較大的國(guó)家，2021 年收入貢獻(xiàn)分別為 22%/17%，其他國(guó)家收入僅占 6%。從業(yè)務(wù)分布上，除巴西、阿根廷、墨西哥外，智利也實(shí)現(xiàn)了電商及金融業(yè)務(wù)全覆 蓋，烏拉圭和秘魯尚無(wú)信貸業(yè)務(wù)，其他地區(qū)以電商平臺(tái)業(yè)務(wù)為主。

公司 2021 年經(jīng)調(diào)整后營(yíng)業(yè)利潤(rùn)為 3.9 億美元，營(yíng)業(yè)利潤(rùn)率 5.5%。S&M 為公司主要費(fèi) 用項(xiàng)，占比在 23%-33%，不過(guò)公司在 2Q22 之前將信貸業(yè)務(wù)的壞賬計(jì)提也計(jì)入 S&M 中，出于可比目的，我們 1Q22 和 2Q22 的數(shù)據(jù)仍 采用同樣的算法，根據(jù)公司披露數(shù) 據(jù)，2Q22 用于銷售獲客的 S&M 費(fèi)率為 12%，壞賬計(jì)提為 5.6 億美元，費(fèi)率為 11%。

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